/ 摘要

小米作为中国科技行业核心标的，也是自主创新和国产替代先锋，对贸易不确定因素的直接敞口较小。我们认为，之前小米配售有利于其核心业务扩展。围绕「人车家全生态」战略，公司业务呈四大亮点：1）智能手机高端化持续突破，海外市场空间广阔；2）小米汽车精准打造爆品，关注后续产能情况；3）积极加码大家电，拓展AIoT线下和海外渠道；4）互联网收入有望借助高端化和海外拓展提升变现能力。

智能手机高端化和新兴市场继续扩展。

智能手机业务2024年在高端化逆势突破，在中东/拉美/非洲等新兴市场也取得了份额的明显提升，我们认为高端化和新兴市场扩展仍是智能手机收入增长的主线。我们观察到NAND和DRAM价格在2H24开始下降。

智能汽车产能继续释放。

AIoT加码大家电，扩张线下和海外渠道。

一、智能手机：高端化持续突破，海外市场空间广阔

根据IDC数据，全球智能手机出货量在2022/23年同比下降11%/3%之后，2024年迎来复苏，同比增长6%。我们预测全球手机2025年出货量同比增长1.0%，达12.48亿部，低于IDC此前预测。

我们认为，存储器价格对于小米手机的毛利率影响最为直接。我们观察到NAND和DRAM价格在2H24开始下降。

存储成本下降对毛利率的正面影响

我们认为，后续智能手机毛利率主要受存储（NAND/DDR4）价格影响。管理层表示，造成 2024 年智能手机毛利率下降的关键因素来自 3nm 芯片/屏幕/存储器价格的上涨。3nm芯片方面，我们认为后续价格依然坚挺，即使台积电 2H25 开始供应2nm 产品，但台积电相对下游客户（高通等）的议价能力正在上升；此外，生成式人工智能对于先进制程需求旺盛，一定程度上形成了HPC与智能手机争夺先进制程产能的局面，因此 3nm 芯片成本下降空间有限。屏幕方面，管理层表示目前价格基本稳定。存储方面，DDR5 价格最近一年变动幅度不大，管理层表示后续供应依然偏紧。综合来看，后续小米智能手机毛利率将主要受存储（NAND/DDR4）价格影响，而历史来看，NAND 和 DDR4 的价格变化对小米智能手机毛利率的影响，大概延迟 1-2 个季度。

小米智能手机毛利率变动一般滞后于存储价格约1-2个季度。存储器在智能手机成本占比或在6-20%之间，考虑到存储器价格波动浮动较大，其价格变化或对手机毛利率产生影响。根据我们的测算，存储成本反映到小米智能手机毛利率则一般推迟1-2个季度。NAND方面，以128GB MLC NAND合约价为例，其价格在2022年5月之前接近5美元的高位，2022年6月起价格开启下行周期，2023年10月跌至3.88美元；DRAM方面，DDR4（以8GB 为例）的价格走势与NAND相似。小米智能手机毛利率在4Q22触底后，在1Q23反弹，并在3Q23达16.6%。同理，当NAND价格在2023年11月起开启上行周期时，反映到小米智能手机毛利率由4Q23的16.4%下滑至1Q24的14.8%。

1. 我们判断NAND和DDR4价格或在1Q25见底并在2Q25开始回升

具体看，NAND方面，以128GB MLC NAND合约平均价为例，NAND价格从2024年9月起开启下降周期，价格从2024年8月的4.90美元一路降至2025年1月的2.18美元，而根据DRAMeXchange数据，NAND价格在2025年2月已经反弹至2.29美元。《科创版日报》消息也报道，中国内地NAND供应商长江存储或将在2025年4月开始再次提高NAND报价，而包括三星电子、SK海力士在内的海外NAND供应商亦将在4月之后涨价。我们认为，NAND供应商为保护价格而适当控制产能、人工智能数据中心对闪存（HBM）的需求持续强劲、智能手机/PC厂商加速库存建设使得NAND价格近期获得支撑。DRAM方面，以8GB LPDDR4为例，DDR4价格2024年7月见顶至2.10美元后开始下降，到2025年1月降至1.35美元。

高端化逆势扩张

2024年小米智能手机高端化逆势扩张。通过整理IDC数据，全球高端智能手机（450美元以上）出货量占比从2023年的32.4%降至2024年的31.4%，尤其是1,000美元以上出货量占比下降更为明显，而小米高端机出货量占比在2024年同比增长0.8个百分点至8.8%，在全球高端机份额也同比增长0.7个百分点至3.8%。其中，小米在中国内地的高端化推进顺利，根据Canalys数据，小米手机2024年3,000元人民币以上机型出货量占比提升3.0个百分点至23.3%，5,000-6,000元人民币机型出货量占比提升1.3个百分点。

小米15系列展现其智能手机高端化实力。2024年，小米在高端化方面取得领先于行业的成绩，部分原因来自小米15系列的出色表现。2024年10月发布的小米15系列首发搭载高通骁龙8至尊版处理器，采用标准小屏设计的同时，依然采用1/1.3英寸大底传感器、超声波指纹传感器、IP68防尘防水等性能设计。小米15系列在起售价从上一代小米14系列的的3,999元提高至4,499元的基础上，相比上一代更快地突破百万台销量，且小米15 Pro的出货量增速高于标准版。更高阶版的小米15 Ultra也于2025年3月开启在中国内地首销，管理层表示其首销销量较上一代同比增长超50%，且在海外预售量相比上一代实现了超过100%的增长。4Q24小米在全球450-700美元高端机出货量份额也取得了16.2%的历史新高，环比增长7.9个百分点，展现了公司强劲增长的品牌力和在高端化的持续突破。

持续布局产品矩阵，6,000-8,000元价格段稳步推进。公司目前的产品矩阵覆盖入门级（如红米品牌）到高端旗舰机型，高端机型主要包括小米数字系列和大/小折叠屏系列。数字系列方面，小米14 Ultra（2024年2月发布，6,499-7,799元）、小米15/15 Pro（2024年10月发布，4,499-7,999元）、小米15 Ultra（2025年2月发布，6,499-7,799元）带动小米较为成功地突破6,000-8,000元价格段。折叠屏系列方面，小米MIX Fold 4（2024年7月发布，8,999-10,999元）和小米MIX Flip（2024年7月发布，5,999-7,299元）也分别有对应的高端价格带。值得一提的是，根据管理层介绍，小米MIX Flip 32%的用户来自iPhone用户群，我们认为，小米高端机不断触及更高的价格带有望渗透到更多原iPhone用户群。

海外市场持续扩张，新零售带来新的增长引擎

1. 新兴市场空间仍广阔

2024年，小米在中东/非洲/拉美/东南亚的智能手机出货量分别同比提升了18%/38%/20%/26%。3Q24小米在中东/非洲/拉美/东南亚的份额分别为16.4%/11.7%/16.4%/15.5%。管理层表示，中东/非洲/拉美是目前最有潜力的三大市场，小米在这三个地区市占率的长期目标为中东25%/非洲20%/拉美20%。印度市场是小米最先扩展的海外市场，其在印度的市场份额曾一度达到1Q20的31.2%，其后受到印度政策环境、印度本土品牌以及三星等竞争者加入低端机型竞争等影响，小米在印度智能手机市场份额从2021年开始一路下滑，2023/24年保持在17.4%/17.6%的水平。我们认为小米在印度市场成功拓展的经验可以复制到中东/非洲/拉美/东南亚等新兴市场。

2.新零售带来新的增长引擎，对小米智能手机海外扩张意义重大

管理层表示，小米预计在未来5年在海外扩展小米之家线下门店，我们认为这不仅有利于其在新兴市场的份额拓展，也有利于其在欧洲、拉美、日本等较发达市场的高端化。我们认为，小米在印度市场的份额流失与其销售主要依赖线上渠道有一定关系（印度智能手机线下销量超过一半），新零售战略（详见后文公司介绍部分）有望让小米在中东/非洲/拉美拓展相比之前在印度更加有利。高端机的销售离不开线下渠道，根据我们的渠道调研，在中国内地，小米目前约有30%-40%的销量来自线下，这一比例在高端机型中更大，比如管理层介绍，小米14系列超过一半的销量来自线下。此外，管理层表示，4Q23小米在西欧地区的份额下降主要来自其有意控制了入门产品的销量，同时加大中高端销售力度，因此欧洲的Ultra机型销量较好。小米14 Ultra在日本发布后也很快售罄，且在日本起售价折合人民币约9,000元，远高于中国内地。因此，我们认为新零售战略对小米在发达市场的高端化也起到关键作用。

二、汽车：精准打造爆品，关注后续产能情况

我们认为，作为一直以来专注消费电子产品的公司，小米汽车相对传统整车厂具有供应链和生态优势。小米通过SU7精准切入20-30万元纯电轿车市场并成功打造第一个单品，我们认为这是小米持续投入研发和供应链的结果。我们同时认为，小米汽车中短期交付瓶颈主要在产能。

小米汽车业务4Q24经调整净亏损7亿元，较3Q24净亏损15亿元显著收窄。

供应链优势明显，精准打造爆品

小米于2021年3月宣布造车，计划在10年内投资100亿美元，首期投入人民币100亿元；2022年开始自建工厂，分两期建设，规划年产能总计30万辆，一期工厂在2023年6月已竣工；2023年完成冬测和夏测；2023年12月，SU7亮相发布会，并于2024年3月正式上市，4月开启交付，起售价21.99万元，定位中大型纯电轿跑，瞄准特斯拉Model 3同价位市场。SU7上市24小时内订单突破8.8万辆，其2024年交付目标也从最初的7万辆一路上调至12万辆，并在2024年最终交付13.7万辆。根据中汽数研数据，1Q25，小米SU7以7.6万辆的销量位列纯电动汽车销量第五以及中大型轿车销量第一；通过打造小米SU7爆品，1Q25小米汽车品牌销量位列新势力品牌第五（仅次于理想汽车、零跑汽车、小鹏汽车、鸿蒙智行）。

2024年12月，小米汽车在微博发文称，公司预计于2025年6月或7月发布纯电动SUV车型YU7。小米YU7于2024/12进入工信部发布的第390批《道路机动车辆生产企业及产品》新车型名单，根据工信部官网信息，YU7尺寸为4999mm（长）x 1996mm（宽）x 1600mm（高），轴距为3000mm，最高车速为253km/h；采用宁德时代三元锂离子电池；驱动电机峰值功率为220/288kW。根据2025年2月工信部发布的第392批《道路机动车辆生产企业及产品》，小米YU7新车型完成申报，新车型为双电机四驱版本，采用磷酸铁锂电池，驱动电机峰值功率为130/235kW，最高车速为240km/h。

我们认为，小米作为智能手机厂商，相对于传统汽车主机厂和造车新势力，具有的供应链整合优势，并且其自研HyperOS生态可为技术整合、用户体验、生态协同赋能，我们认为这也是小米在汽车业务可持续的优势。我们在此前报告中重点分析了小米汽车的技术背景和产业链机会。

1. 自身价格段竞品中，小米汽车具有性能优势

通过对比小米SU7系列和其竞品（特斯拉Model3/比亚迪汉EV/智界R7），我们发现，小米SU7系列在整车性能（百公里加速、续航里程等）、动力系统（最大扭矩、最大功率等），以及辅助驾驶（车载摄像头数量、辅助驾驶芯片算力等）等方面相比竞品有优势，我们认为这或是小米汽车在技术上持续投入的结果。2022-24年，小米汽车业务的运营费用分别达到31/66/129亿元，分别占集团总运营费用的7%/15%/23%。公司依然对汽车业务继续坚定投入，截至2024年底，小米ADAS团队2024年底或已经达到1,500人。

SU7精准切入新能源乘用车市场20-30万元价格段。我们认为，小米SU7的优势不仅体现在产品性能，也体现在对自身产品的精准定位。根据乘联会，中国内地新能源乘用车市场中，20-30万元和10-15万元价格段一直是主力，销量份额基本维持在20%以上；而纯电车型中，20-30万元占比基本维持在25%以上。在20-30万元的价格段，根据中汽数研数据，以2025年前两个月为例，销量排名靠前的纯电轿车只有小米SU7和特斯拉Model 3，而10-15万元主要被比亚迪等厂商覆盖。我们认为小米SU7精准切入适合的赛道，从而为打造爆品奠定良好基础。另外，小米全球智能手机出货量份额已连续4年稳居全球前三，且AIoT平台已连接设备数已超9亿台。我们认为，随着「人车家全生态」战略全面落地，小米在智能手机和家用消费电子市场长期积累的较大量级“米粉”或成为小米汽车的潜在主要消费群体。

SU7 Ultra发布，初探50万元以上高端纯电轿跑市场。小米在2025年2月发布的SU7 Ultra，指导价52.99万元，触及50万元以上高端价格段。根据乘联会数据，以2025年前2个月销量排行为例，目前50万元以上价格段还没有纯电轿车，目前销量排名靠前的50万元以上轿车主要以混动/燃油为主。而管理层表示，小米SU7 Ultra首批交付车主中，50%-60%的车主曾经买过BBA等高端车型。我们认为这一定程度反映了小米在50万元以上价格段份额抢占的方向，即之前的高端燃油车主。

重点关注产能扩张对交付量和产能利用率提升对毛利率的影响

小米汽车中短期交付的瓶颈主要在产能。从终端数据来看，小米汽车目前的交付时间从最短的10周到最长的40周以上不等。小米汽车一期工厂规划产能为每年15万辆，并从2024年6月开始采取双班生产的模式。二期工厂于2024年开始建设，规划产能为同样为每年15万辆。公司2024年资本支出为104.8亿元，同比增长13%。

得益于在智能手机方面的供应链积累，小米在汽车业务上展现出强大的供应链管理能力，使得小米汽车毛利率在SU7上市后的短时间内取得迅速的提升。

针对近期（2025年3月）小米SU7高速爆燃事件，我们目前倾向于认为，这或是一个单一性事件。小米汽车的短期的订单量或有波动，根据澎湃新闻报道，上海某门店事故发生后的日均锁单量在5-6辆，而往日大约为8-10辆。爆燃事故一定程度暴露了小米汽车的辅助驾驶系统（如NOA预警、AEB等）和电池安全问题。我们认为，小米汽车若后续通过技术改进（如优化 NOA 算法、提升电池安全性）、品牌修复等重建信任，其中长期仍有望实现较强增长。

三、AIoT：积极加码大家电，拓展AIoT线下和海外渠道

2024年，小米以空冰洗为核心的家庭智能设备的第二条增长曲线崛起。2024年小米大家电（空冰洗）业务收入同比增长56.4%，空调/冰箱/洗衣机出货量同比增速分别超50%/30%/45%。我们认为，线下和海外渠道扩张有望同时带动电视/平板/大家电等AIoT品类的量和价的提升。

大家电业务崛起

小米于2013年启动生态链计划以来，已累计投资孵化数百家生态链企业（华米、绿米等），推出智能手环、空气净化器、扫地机器人等产品快速占领市场。2016年，小米创建子品牌“米家”，并通过搭建米家APP初步实现设备互联。2017年，小米推出小爱同学语音助手，奠定小米在AIoT产品的初步AI交互能力。2019年初，小米提出“手机x AIoT”战略，宣布未来5年投资100亿元“All in AIoT”。截至2024年末，小米IoT设备连接数超9亿，米家APP月活用户数超1亿，小爱同学月活用户数超1.37亿。

电视、平板、可穿戴打响小米AIOT第一枪。小米电视通过较高性价比、大屏策略等，在中国、印度、东南亚、欧洲市场不断渗透。根据Omdia数据，2024年小米全球电视出货量超1,000万台，以5.1%的份额位列全球第五。据管理层介绍，2024年8月小米电视首次进入日本市场，也迅速成为爆品。小米平板和可穿戴设备业务借助较强产品力和强大的MIUI存量用户群快速拓展，根据Canalys数据，2024年小米全球PC出货量份额为6.2%，相比2023年的3.9%提升明显；2024年小米全球可穿戴腕带设备出货量份额为15.2%，仅次于苹果，并且相比2023年的11.1%提升明显；2024年小米全球TWS耳机出货量份额为8%，仅次于苹果和三星。

以空冰洗为核心的家庭智能设备的第二条增长曲线崛起。小米在2018年推出首款空调（米家互联网空调，1,999元），进军大家电业务，并在之后两年密集发布空调（米家新风空调等）、冰箱（十字四门冰箱等）、洗衣机（洗烘一体机等）等产品，线上份额和售价有所提升。空冰洗业务在2024年迎来显著突破，2024年小米大家电业务收入同比增长56.4%，空调/冰箱/洗衣机出货量同比增速分别超50%/30%/45%。

我们认为，小米大家电在2024年突破主要得益于其较强的2C用户洞察能力，坚持高端化/智能化，提升用户服务等。2024/10推出的上出风Pro 1.5匹超一级能效米家空调（起售价3,499元）和米家双区洗双洗烘洗衣机（起售价4,999元）通过各种科技创新在市场上取得巨大成功。服务方面，2024/6小米推出空调送拆装一站式服务，一次性解决用户换新需求。截至2024年底，小米已在空调/智能电视/冰箱/洗衣机/热水器/智能门锁6大核心品类完成送拆装一站式服务升级。

新零售战略下，AIoT业务有望在线下和海外进一步拓展

我们认为，新零售战略打开了小米AIoT在线下和海外的增长空间，也有利于产品进一步高端化。

AIoT线下市场销量提升和高端化空间广阔。以空调为例，根据产业在线数据，中国2023/24年家用空调销量为1亿台左右，而小米2024年空调销量超680万台，份额有较大增长空间。而根据奥维云网数据，小米空调中国内地线上销量份额在最近4个季度（2Q24-1Q25）均在10%以上，且相比2023年提升明显，2024年小米空调线上销量整体排名位居第三位。我们认为，小米空调线上份额的快速提升体现了其较强的产品力，而680万台vs 1亿台的销量差距体现了小米在线下渠道拓展方面的充分机会，其线下销量份额有望随着小米之家门店扩张而进一步增长。此外，线下渠道拓展也有利于AIoT产品高端化，提升平均单价和毛利率。以洗衣机为例，根据全国家用电器工业信息中心数据，中国内地洗衣机线上销售的ASP在过去5年一直不到线下销售ASP的一半。

大家电出海启动，AIoT在海外迎来份额提升和高端化的机会。根据Precedence Research数据，2023年亚太地区占全球家用电器规模的35%，分摊到中国的占比则更低。根据管理层，目前小米AIoT海外收入占比仅为三分之一，但海外AIoT市场体量是中国的两倍，且2024年海外AIoT的收入增速较中国内地更快。小米从2025年开始启动大家电出海，为空冰洗产品进一步打开市场空间。AIOT出海方面，以日本市场为例，根据日经中文网数据，近3年日本电视市场中，中国内地品牌不断获取市占率。管理层表示，小米2024年在日本市场推出的高端大屏智能电视市场反应较好，我们认为这主要来自于在显示技术相似情况下中国内地电视厂商强大的产品力。我们认为，小米电视在日本成功出海的经验，一定程度验证了小米AIoT海外市场高端化的能力和机会，我们对其大家电出海表现较为乐观。

产业能力领先战略

我们认为，小米的产业能力领先战略是小米大家电以及整体 AIoT 毛利率增长的另一方向。目前，小米智能手机和汽车产线都具备一定程度的自研自产能力，拥有北京亦庄智能工厂一期、北京昌平智能工厂二期、北京亦庄汽车工厂一期和二期。根据公司披露，小米大家电业务也将由原来代工模式改为自研模式，缩减产业链成本。目前部分笔记本、可穿戴、平板品类有自研产品，且空调也开始自研以提高附加值。公司目标是在空调业务实现全栈自研和关键器件技术的掌握。2024年11月，小米首座智能家电工厂落户武汉，一期项目聚焦空调品类，全面覆盖家用及中央空调的装配生产。小米在汽车业务上通过供应链管控，在SU7系列上市不到1年时间做到超过大部分新能源厂商的汽车毛利率水平，我们认为这种成功的模式在AIoT业务上有望复制，产业能力领先战略或帮助小米实现核心技术的自主可控和规模效应下的综合成本领先。

四、互联网：高端化和海外拓展提升变现能力

智能手机高端化有望提升小米互联网业务的收入和毛利率。一般来说，高端机型用户对于一系列附加服务的付费意愿更强，ARPU相对更高，从而使得小米在广告/游戏合作伙伴的分成更高。此外，我们认为，小米「人车家全生态」战略有望培养更多具有较高粘性的“米粉”，进一步提升ARPU以及小米互联网变现效率。1Q20以来，小米单价在700美元以上智能手机出货量占比与其互联网业务毛利率有较高关联。

智能手机和AIoT在海外份额进一步扩张也将进一步提升小米互联网用户基数。历史上，小米通过在中国内地、印度等地区份额的不断渗透，其全球用户界面MIUI月活用户数从2017年底的1.7亿增长至2024年底的7.0亿以上。我们认为，随着小米智能手机与AIoT业务在其新零售战略下，在海外市场不断推进、市场份额的不断提升，其互联网用户基数有望进一步提升，尤其是在部分数字服务仍处于发展早期的新兴市场，小米更有望较早地抢占初步市场份额。此外，全新HyperOS是小米在早期MIUI生态上的进一步升级为其变现提供了更加有利的条件。

公司介绍

小米「人车家全生态」战略拆解

小米于2023年提出，成为全球新一代硬核科技的引领者，明确了「人车家全生态」战略。「人车家全生态」战略通过三大增长曲线形成软硬融合的闭环生态：以手机和平板、可穿戴为核心的智能设备是第一增长曲线；以空冰洗为核心的家庭智能设备是第二增长曲线；以汽车为核心的出行智能设备是第三增长曲线。

「人车家全生态」战略被进一步拆解为六大子战略——OS战略、AI战略、芯片战略、高端化战略、新零售战略、产业能力领先战略。依托小米独特的生态、坚实的用户基础、强大的供应链管控能力，以及在新兴技术方面的持续积累，我们认为小米「人车家全生态」的商业模式可以发挥各业务间的协同效应。我们对六大子战略进行拆解，探究其对小米智能手机、AIoT、互联网、汽车等核心业务的意义。

OS（操作系统）战略：从传统硬件巨头到生态级公司

小米于2010年8月发布用户界面/操作系统MIUI的首个版本，早期MIUI通过论坛运营和用户反馈快速迭代，积累了首批“米粉”。截至2024年末，MIUI全球月活用户数超7亿，MIUI内置的应用商店/浏览器等应用服务也成为小米互联网服务收入的载体。此外，MIUI通过整合米家APP、小爱同学等，为之后小米“手机 x AIoT”战略进行早期布局。同时，MIUI经过13年的产品迭代，为小米在内存管理、调度算法等方面积累了丰富经验，是之后上线澎湃OS 2.0（HyperOS 2.0）的基础模块之一。

小米宣布「人车家全生态」战略之后，在2023年10月发布Hyper OS 1.0。Hyper OS 1.0在内核层将自研Vela系统内核与深度修改的Linux内核融合；在服务与框架层，将Android和Vela服务框架作为“中间件”纳入；在跨端层，所有设备可以统一连接协议（HyperConnect），并进行实时通信。Vela对系统资源的要求远小于Linux，但可以提供和Linux相似的功能和性能，具有跨设备协同和低资源占用的优势。小米提出「人车家全生态」战略，以Hyper OS为核心，打通手机、汽车、家居三大场景。2024年10月，随小米14 Ultra亮相发布的HyperOS 2.0是小米迈向「人车家全生态」的又一里程碑。HyperOS 2.0带来全新Xiaomi HyperCore澎湃内核，深入微架构领域重构调度器，并通过HyperConnect实现了和苹果设备的互联互通。HyperOS 2.0相比HyperOS 1.0，数据传输速度提升33%，跨屏协同帧率提升15%，干扰场景延迟降低54%，跨屏协同功耗降低71%。

我们认为，HyperOS 2.0目前的内核层设计对Linux还有依赖（图表70），HyperConnect也较为依赖Wi-Fi/蓝牙硬件，因此在延迟/连接数/抗干扰/功耗等方面还面临挑战。但我们也看到了HyperOS 2.0未来机遇：1）HyperConnect开放兼容的特性可以连接第三方设备，从而兼容覆盖更多场景；2）Hyper OS 2.0显著提升了人、车、家协同效应，有助于推动智能手机/AIoT/汽车的高端化；3）中长期看，HyperOS有望成为全球少数拥有人、车、家全场景的操作系统，有助于提升互联网服务收入（如通过定制AI服务、汽车自动驾驶增值服务收费等），也有望助力小米从传统硬件巨头蜕变成较为领先的生态级公司。

芯片战略：坚定投入，关键芯片仍待突破

小米于2014年与联芯科技合资成立松果电子并于2017年发布首款SoC澎湃S1，开启在自研芯片的早期试水。2021年，小米成立芯片设计子公司--上海玄戒技术有限公司；并于2023年6月进行增资（注册资本由15亿元增至19.2亿元）。2023年10月，北京玄戒技术有限公司成立。小米目前发布的产品主要聚焦于研发门槛较低的芯片领域，比如在2021年发布的澎湃C1（ISP图像处理芯片）和澎湃P1（充电芯片）；2022年推出的澎湃G1（电池管理芯片）和澎湃P2（快充芯片），同时搭载在2023年4月发布的小米13 Ultra上。随着小米在汽车业务的拓展，小米通过旗下的小米长江产业基金参与投资黑芝麻智能（自动驾驶芯片）、云途半导体（车规级MCU）等。AIoT领域，小米通过投资晶晨半导体、玄恒科技等强化在多媒体、智能眼镜方面的芯片布局。

我们认为，小米研发芯片业务长期看或旨在缓冲部分芯片的供应链风险。我们认为，作为消费电子公司，小米智能手机芯片受到关键供应商断供的可能性或小于人工智能基础设施芯片，而智能手机和汽车的战略重要性亦小于人工智能基础设施。随着5G等通信制式进入技术周期中期，进一步收紧智能手机芯片的限制或严重影响高通在内的供应商利益。具体看，手机芯片方面，替代高通的方案包括联发科以及国产紫光展锐等解决方案，而小米POCO系列部分机型已搭载联发科处理器。 汽车辅助驾驶芯片方面，小米SU7系列辅助驾驶芯片采用英伟达Orin方案（总算力最高达508TOPS）；新车型YU 7原本计划采用算力更高的英伟达新一代Thor方案（算力达5000TOPS），但因台积电封装工艺延迟，量产时间由2024年中期延迟到2025年。我们注意到近年来国产辅助驾驶芯片不断崛起，我们认为汽车芯片的国产替代或加速。

小米作为华为之后较早自研芯片的厂商（华为2004年成立海思半导体，小米于2014年合资成立松果电子），目前小米在部分芯片有所较大突破（比如中高端旗舰机型小米14 Ultra就搭载了澎湃P2/澎湃C2/澎湃T1芯片）。但是，小米在一些关键芯片方面目前仍待进一步突破，鉴于芯片较长的研发周期，这需要小米智能手机/汽车/AIoT等业务的持续输血。

AI战略：大力发展端侧大模型，深度赋能自身业务

小米于2016年初成立AI实验室，开启在AI方面的逐步渗透。2023/4，小米AI实验室成立了专门的大模型团队，2023年发布其开发的第一个大规模预训练语言模型MiLM-6B（64亿参数）。MiLM具有轻量化和本地部署的优势，目前在手机端可以运行13亿参数大模型。2024/3上市的小米SU7也接入了MiLM-1.3B端侧大模型。2024年11月，小米全面升级至第二代MiLM2，参数规模拓展至0.3B-30B，性能（十大能力维度）相对于MiLM平均提升45%。目前，MiLM2已经在HyperOS、小爱同学、智能座舱等开始落地。

目前，小米AI实验室目前团队大约有250人，研究方向包括视觉、声学、语音、自然语言处理（NLP）、知识图谱、机器学习和大模型。针对AI，小米的主要策略是大力发展端侧大模型，从而深度赋能自身业务，例如小爱同学语音助手。小米于2017年发布小爱同学语音助手，2023年小爱同学接入自研MiLM大语言模型，支持更复杂的对话和个性化服务。截至2024年底，小爱同学月活数达1.37亿。2025年2月，小米超级小爱接入DeepSeek-R1。

2025年4月，小米开源首个为推理（Reasoning）而生的大模型“Xiaomi MiMo”，联动预训练到后训练，全面提升推理能力。在数学推理（AIME 24-25）和代码竞赛（LiveCodeBench v5）公开测评集上，MiMo以7B的参数规模，超越了OpenAI的闭源推理模型o1-mini和阿里Qwen更大规模的开源推理模型QwQ-32B-Preview。目前Mimo-7B系列已全系列开源。

我们认为，小米的AI战略不追求通用大模型的尖端创新，更追求AI技术在各端侧的落地，小米AI战略有望结合其OS战略和芯片战略，赋能自身业务，提升其硬件、软件、生态的融合与协同能力。

高端化战略：深度融入智能手机/汽车/AIoT等核心业务

我们认为，高端化战略已经深度融入小米的智能手机/汽车/AIoT的核心业务，并为互联网业务的变现效率带来核心增长引擎。智能手机方面，2024年小米智能手机高端化逆势扩张，通过小米15系列展现其智能手机高端化的实力，目前在6,000-8,000元价格段的份额正在稳步增长。汽车方面，SU7在20-30万元新能源乘用车领域成功取得份额进展后，小米通过发布SU7 Ultra初探50万元以上高端纯电轿车市场。AIoT方面，小米或继续通过海外市场以及线下门店拓展进一步促成大家电、电视为主的AIoT产品的高端化。

小米高端化的背后是不断投入技术、精准的2C用户洞察、不断完善的服务，以及不断寻找最适合自身的商业模式。高端化有助于小米形成更高的品牌溢价，也将进一步反哺小米生态。

新零售战略：提效和整合后进入海内外快速扩张期

早期小米智能手机销售主要依赖线上渠道，并从2016年开始布局线下零售，2016年一二线城市新开共计约50家线下门店，之后进入一轮快速扩张阶段。小米之家门店数在2020年底达到3,200家，并在2021年底快速扩张至10,200家。2022年和2023年分别为小米之家的提效年和整合年。2024年，小米之家继续拓展，截至2024年底，中国内地小米门店数达15,000家，小米同时对门店进行进一步升级，包括扩面积、租用商场高端位置等。

小米管理层认为“只有做好品牌店才能卖好高端机和汽车”。小米的新零售战略的必要性首先体现在汽车上。管理层认为，小米的汽车产品目前主要展示在Shopping mall、小米之家、2S店，2025年目标将线下500平以上汽车3C融合大店扩展到400家（2024年底约120家，基本在Shopping mall），同时拓展交付中心和2S大店。大店可以带来更优惠的租金，并实现手机/汽车/AIoT之间的相互导流，增加产品之间的协同性，这也是小米由智能手机起家的优势。春节期间小米的汽车销量反而较往常更加火爆，部分原因来自在融合手机、汽车等品类的Shopping mall门店客流数增加；再比如小米15 Ultra首销销量较上一代增长超50%，部分原因来自小米15 Ultra和SU7 Ultra同步发布，双Ultra发布会观看数是去年的两倍。未来，小米在汽车方面的新零售将逐渐体现在市场下沉以及出海。

小米的新零售战略对智能手机的高端化也较为重要。高端机的销售离不开线下渠道，根据我们的渠道调研，小米目前约有30%-40%的销量来自线下，这一比例在高端机型中更大。

我们认为，小米新零售对智能手机/汽车/AIoT各业务的销量和高端化都有比较重要的意义，小米在新零售业务的成功拓展有望复刻到如今汽车3C融合大店、海外新零售等领域。

产业能力领先战略：实现技术的自主可控和综合成本领先

小米在北京亦庄自建的智能工厂一期于2019年底建成投产，用于研发和生产当时的高端智能手机，小米首款折叠屏手机MIX Fold全部在亦庄一期智能工厂生产。2021年7月，位于北京昌平的小米智能工厂二期正式动工，于2024年7月全面量产；二期总投资24亿元，建筑面积81,000平米，年产能1,000万台旗舰手机，小米MIX Fold 4/Mix Filp折叠屏手机就在此生产。

汽车工厂方面，2021年，北京经济技术开发区管委会与小米科技正式签署《合作协议》，宣布小米汽车项目落地亦庄，规划小米汽车工厂分两期建设，年产量总计30万台，其中一期和二期产能分别为15万台。小米随后于2022年开始自建工厂，一期工厂于2023年6月竣工，二期工厂产能目前已封顶。目前，小米智能手机和汽车产线都具备一定程度的自研自产能力。

AIoT业务方面，管理层表示，小米目前部分笔记本、可穿戴、平板都是自研，现在小米大家电业务会选择将附加值高的品类（如空调）由原来ODM模式改为自研模式。2024年11月，小米首座智能家电工厂落户武汉，一期项目聚焦空调品类，全面覆盖家用及中央空调的装配生产。我们认为，产业能力领先战略有望在附加值高的品类进一步实现技术的自主可控，实现综合成本的领先。

风险提示

宏观经济不确定性影响下，智能手机下游需求不及预期；

智能手机芯片等关键原材料成本波动超预期；

包括芯片在内的关键原材料或因地缘因素存在供应链安全风险；

印度/中东/非洲/拉美等新兴市场政策监管趋严，影响小米在新兴地区的智能手机份额拓展；

新能源汽车行业竞争加剧，YU7等新车型订单获取不及预期；

自动驾驶商业化进程面临安全挑战，延缓新能源汽车升级的速度；

汽车工厂扩产不及预期，导致交付不及预期；

小米新零售战略线下门店扩张和整合不及预期，导致海外和线下渠道拓展缓慢。

本文节选自交银国际已发布研究报告《小米集团：人车家全生态，领跑中国智造》（2025/05/06）。

海量资讯、精准解读，尽在新浪财经APP